在世界经济增速可能大幅放缓、国内宏观调控力度加大、行业成本提升，以及整体估值水平下移的背景下，我们认为，2008年的有色金属行业将面临较大不确定性，维持对行业“谨慎推荐”的投资评级。

　　三因素导致金属价格大涨

　　首先，美元贬值推动全球通货膨胀。促发商品牛市的因素除了供求因素外，主要还是在于国际市场中美元贬值和全球持续降息导致的流动性过剩。从2002年迄今，美元汇率重新进入贬值过程，这一趋势似乎短期内还难以结束。美元贬值的形成也许与美国在信息技术领域高回报投资机会的减少或消失相关，同时也与美元升值过程中积累的大量不平衡需要修复有关。汇率波动剧烈，加剧了资金对于商品市场的投资和避险功能的诉求。从当前掌握的各项数据看，弱势美元已成定局。

　　其次，指数基金大量投机商品市场。基本金属价格自08年初以来一路上涨，其中铝上涨了35％，铜和镍上涨30％，铅上涨25％。锌成了相对落后者，同一时期仅上涨了15％。基本金属的整体反弹部分反映了基本面的改善，但同时也是由于大量投资性基金涌入商品市场所致。

　　据报道，08年年初以来，指数基金将多达300亿美元配置到商品上，这些基金在商品上的投资自07年年底的1420亿美元增加至1720亿美元。预计到08年年底，指数基金在商品上的总投资可能增至1900亿美元。

　　第三，中国需求仍是消费增长的主要动力。根据国际铝业协会最新公布的数据来看，如果不考虑中国，2007年，全球电解铝产量仅增长了93.4万吨；而来自中国有色金属工业协会的数据显示，国内电解铝产量猛增321万吨，占全球新增总产量的77.5%；全年总产量达到1256万吨，占全球总产量的34％。

　　综合而论，西方国家对金属消费的影响不会继续扩大，而中国在金属方面的消费仍然会呈现稳步增长的态势。我们认为，美国经济的下滑不会打断中国工业化和城市化的进程。

　　子行业景气度不同

　　铝。首先，氧化铝市场开始探底。2008年除中国之外将新增约250万吨氧化铝产量，加上中国新增产量610万吨，预计2008年全球冶金级氧化铝市场供应量将新增860万吨，总供应量将达到8423万吨，而需求量为8226万吨，过剩197万吨，到2010年将过剩500万吨。预计08年国内氧化铝市场仍将维持过剩的局面，过剩量在55万吨。综合考虑，在氧化铝扩建产能陆续投产而需求未见起色导致库存高企，以及进口数量增多的双向挤压下，氧化铝价格仍有继续下探空间。但因生产成本的不断上涨，特别是使用进口铝土矿的氧化铝企业成本居高不下，估计价格在3300元/吨一线将有很强支撑。

　　其次，电解铝有望三季度出现好转，09年看好。进入2007年四季度，为了贯彻落实差别电价政策，各地电解铝企业被纷纷取消了0.05元的优惠电价，加之氧化铝、碳素等原材料价格的不断走高，电解铝企业的利润受到很大侵蚀。2008年1、2月由于国内南方地区连降大雪，电力短缺造成全国电解铝产量至少损失50－60万吨；而国际上南非、塔吉克斯坦和巴西的电力不足也减少了国际铝产量。预计2008年国内电解铝将实现供需基本平衡，08年4季度中国有望再次成为铝净进口国。从长期来看，预期2009年全球铝市场会迎来短缺。

　　铜。近期关于铜供应面紧张的消息不绝于耳，供应中断甚至产量下降的担忧已经取代了需求下降的担忧。世界金属统计局（WBMS）在2月末公布的统计数据显示，2007年全球铜市供应短缺16.1万吨，其中消费量为1792万吨，较2006年增长约5.1%；铜开采量为1530万吨，较2006年增加1.26%；精炼铜产量为1776万吨。

　　但不能忽视的是，本轮铜价上涨并不完全是基本面的因素所致，目前的价位也并不能完全反映出全球铜需求的指标，市场里有着投机的成分，有些投资者是将铜等基本金属作为了对冲通膨的工具和资产组合多样化的有利投资选择。也就是说，目前的市场有泡沫成份，虽然有继续冲击新高的机会，但期间的波动可能较大。此外，LME库存的走势仍将继续起到重要作用，值得继续关注：如果再次出现持续大幅增加，铜价向下出现较大辐度调整的可能性就非常大了。

　　锌。在整个2007年，锌价受全球锌精矿大幅增产、现货精矿加工费创历史新高的影响，始终处于下跌过程中。锌价下跌的主要原因还是在于供应面超出预期，基本面出现恶化。国际铅锌研究小组公布，2008年1月全球锌矿产量比去年同期增长15.2%，达到103.36万吨。1月份，精锌产量为100.49万吨，同比增长5.7%，精锌消费量也增长5.7%，约为97.83万吨。1月份全球精锌市场过剩2.66万吨。

　　据安泰科估计，2008年全球锌矿产能将达到1200万吨以上，产量增速将比2007年增长9.6%，达到1250万吨左右，增加110万吨。如此看来，2007、2008年全球锌产量增速在历史上都是比较罕见的。然而，消费很不乐观。照目前的情况看，经济显著放缓在全球蔓延已经不可避免，估计2008年全球锌市场供应过剩在所难免，过剩量主要在中国。预计2008年国内锌消费将递增8.6％，达到372万吨左右。2008年国内市场将继续保持供应过剩，加上人民币升值的压力，锌价反弹中将面临较大压力。

　　锡。1月中下旬，中国南方地区遭受了非常严重的冰雪灾害，其中锡的重要产地湖南郴州地区受灾严重，当地的矿山全部停产；另外，印尼政府在1月底针对非法采矿开展了一些整治行动，印尼第二大锡生产商科巴公司被迫停产。两个主要生产国生产问题的突发，促使锡价转而向上扬，逐步突破前期阻力位。我们认为，尽管锡价突破20000美元后面临调整压力，但是库存下降、注销仓单比例翻番、供应中断和中国1－2月产量的稳步下降，将支撑锡价进一步上涨。

　　黄金。美国经济面临衰退的预期在国际金融市场引发了强烈的连锁反应，美元对主要货币在07年四季度开始出现挫跌，全球主要国家纷纷降低利率又加剧了国际资本流动性日益泛滥。国际资金在投机和避险需求的驱动下，纷纷转战商品市场，推动石油、贵金属和农产品等的价格迭创新高，这也进一步导致了全球通货膨胀的加剧，更进一步增强了对黄金等保值产品的需求。我们认为，黄金价格短期内可能面临一定的调整压力，但从长期看，黄金仍将是长期趋势中的升值资产，值得长期投资。

　　重点关注绩优股

　　美元贬值引发的商品价格提升与美国经济下滑带来全球经济增速放缓，是影响金属价格的两个方面，但我们不能仅仅从美元贬值带来的金属价格上涨来衡量企业盈利能力的提升。美元输出的通货膨胀将带来全球企业成本的提升以及盈利能力的下降，全球经济增速将放缓，风险将加大。因此，从长期来看，判断基本金属价格的长期趋势仍然需要考量供求基本面因素。

　　考虑到中国因素仍然是金属价格维持高位的重要推动力，中国经济增长的步伐还在加快，因此金属价格仍会维持高位运行。二季度我们维持07年投资策略中的观点：黄金、稀土、锡有进一步上涨机会，并看好铝09年的表现。在个股方面，我们重点推荐包钢稀土、新疆众和、云南铜业、宝钛股份等既有良好成长性又具备较强安全边际的绩优股；另外，建议投资者适当关注锡价、黄金价格继续上涨可能带来的短期投资机会。