许多人看好今年的锡市，但却又没涨起来。
　　伦敦金属交易所(LME)锡价CMSN3上月触及每吨19,000美元的15个月低点。锡价今年以来跌幅已超过10%，与铜和铅争当2014年表现最差的基本金属。
　　1月时路透访问的分析师还认为今年锡有可能上涨，因为他们几乎一致认为供应将出现短缺。
　　锡供应面临的挑战，即旧矿品级不断下降且缺乏新矿，是看多锡市的核心因素。
　　全球主要锡出口国--印尼也是关键因素。该国加强了对邦加岛和勿里洞岛锡矿开采活动的管制。
　　印尼政府对出口锡实行新的最低纯度标准，并要求所有锡出口前都要先经过一个本地交易平台--印尼大宗商品和衍生品交易所(ICDX)进行交易。
　　表面上看此举是要提升该国矿产出口的价值，对生产商实施一些环保约束。但其隐含目的是要拿到更高的价格，从LME“投机客”手中争夺定价权，有利于在ICDX交易的企业。
　　显然，事情没有按印尼的计划发展。
　　但究竟是谁破坏了今年锡市的美好前景呢？基金抑或基本面？还是二者兼而有之？

　　基金
　　LME新推出的交易商持仓报告(COTR)让投机资金流动有迹可循。
　　该报告就其本质而言，只能显示LME复杂仓位状况的一角，但其中的“管理基金”部分相对清晰，通过它可以了解投资资金的流动情况。
　　尽管锡偶尔出现的流动不畅让许多大型投资者望而却步，但LME的交易商持仓报告仍显示当前有90多个活跃的基金经理。
　　8月初前后开始，他们稳步削减多仓并增加空仓。
　　实际上，截至10月末，净多仓下降到只占未平仓合约的0.6%。该比例在11月第一周小幅回升到1.5%，但在LME主要金属中仍是最低水平。
　　上述仓位变化恰好与锡价同期表现相符，8月底时锡价跌破支撑位22,000美元，直到10月中低见19,000美元。
　　印尼人、政府官员和生产商可能认为，这种关连可以证明“投机客”打压了锡价。基于这种看法，印尼如今积极考虑限制市场上的供应，以支撑锡价。
　　然而，虽然基金经理人作空，确实看起来至少加剧了8月以来的锡价跌势，但8月以前的情况值得深思。
　　LME在7月底时刚刚推出持仓报告，而当时基金经理人的锡净多仓占未平仓合约的14%以上，只有锌的净多仓比例比它高。
　　当时的情形似乎是“投机客”实际上配合印尼当局，在每吨22,000美元上方积极支撑锡价。印尼当局使用ICDX交易平台的“建议开盘报价”作为非官方的底价。
　　此外还应该注意，多少基金仍坚信LME期锡看涨前景。净仓位变化一直主要是新空仓的建立，而不是原有多仓扎平。
　　那么问题就来了，如果伦敦基金和印尼当局都站在同一阵线，那么锡价为什么没有上涨呢？

　　基本面
　　简单而言，是因为基本面。尤其是供应面，因为锡的多头题材并非依赖有些平淡的消费情况，而是预期会缺乏新矿。
　　首先，尽管印尼努力限制出口，包括在9月暂停销售，但今年迄今出口只减少了10%。
　　其实，外界强烈怀疑官方数据65,575吨少算了。但该官方数据是由印尼贸易部提供的，显示的是根据该国最新出口规定进行登记与核查的数据。
　　其他像是焊锡或合金等形式的锡，可能仍在流出印尼。
　　印尼警方在9月时查获约2,000吨准备私自出口海外的锡。印尼当局显然也有怀疑，因此才会在本月进一步加强出口控制。
　　此外，印尼在控制本国锡产业方面存在困难，而对于其它国家更是无能为力。
　　中国是全球最大锡生产国，但也是最大锡消费国，并且已经成为锡净进口国。
　　自去年年中以来，锡进口已经大幅下降。海关的官方数据显示，2014年前九个月，净进口骤降46%至5,740吨。
　　不过，如果中国出口锡时不纳入官方出口数据统计，那么这个数据可能具有误导性。国际锡研究协会(ITRI)中国区首席代表崔琳近期在苏州举办的SMM锡产业交易大会(SMM Tin Conference)上称，1-8月出口可能至多达8,000-9,000吨。
　　可以肯定的是，中国生产商已经提高了产量--部分得益于缅甸新发现的锡矿资源，而且一直在减少库存。
　　这种变化似乎可以追溯到2013年年中，当时锡价开始从每吨19,000美元上涨，到了2013年10月时已涨至24,000美元高位。
　　所有迹象都表明，印尼推高锡价之举激励了中国提高产量，减少进口并增加出口。
　　这可以解释为何没有明确的迹象显示供应短缺，无论是从伦敦金属交易所(LME)库存、还是整体供应链来看。这还可以解释锡价为什么会在今年年中左右上涨动能尽失。

　　基本面从利空转为利多？
　　那么哪个才是导致锡价低迷的罪魁祸首，是基金还是基本面？
　　不容忽视的是，基金经理在LME做空，助长了锡价最近暴跌。
　　不过，这种仓位变化是在锡价长时间原地踏步之后出现的，而锡价的这种表现又在很大程度上取决于中国实货市场的动态变化。
　　换句话说，利空的基本面因素导致基金做出偏空操作。
　　由此导致的价格下跌本身也将再度促使供应基本面发生变化。例如，崔琳就表示，在伦敦期锡价格下跌之际，8月中国“灰色”出口也停止了。
　　再加上印尼加大出口管控力度、以及很可能采取的出口配额政策，应该都会给锡价造成利多影响。
　　如果真是这样，基金经理肯定会迅速加入多头部队。倘若锡价再度开始上涨，不要指望印尼有谁会感谢他们。