编者按：做为一个曾经的地方税收贡献大户，*ST常铝上市前风光无限，上市后却满目疮痍。身为一家铝加工企业，自2011年国际铝价持续下滑以来，利润不仅没有增长，相反连续亏损，导致退市只差临门一脚。拿其经营情况与今年年初以优质资产形式注入上市公司的新合源公司相比，同业相同下，新合源这边过得非常滋润，而另一边*ST常铝却在持续亏损，这不能不说是个讽刺。如今在短短的2个月内公司连续增发，这种寄希望于外延式增长来延续自己在市场中存活的愿望能够实现吗？
　　上市前曾连续多年实现5000万、6000万元利润的*ST常铝，自2007年上市后发生了巨大改变，除上市当年和2010年的净利润仍能实现金额在数千万元级别外，其余盈利年份仅仅只有数百万元的微利，特别是自2012年以来出现的连续亏损（2012年亏损了6925.49万元，2013年亏损了5956.56万元），不仅带来股价的暴跌，更将企业推向了退市的边缘。
　　大限来临，企业何去何从？今年相隔仅数月间，*ST常铝策划了2次定向增发收购资产，这种急迫的举措能否改变其继续亏损，并将其从退市悬崖边缘挽救回来呢？

　　被掏空的*ST常铝
　　回顾*ST常铝过往财务指标，可以看到其在2010年的综合毛利率尚且高达9.96%，2011年还小幅提高到了10.1%，但自2012年时便大幅下滑至6.51%，2013年虽有小幅回升，但毛利水平也不过才8.2%。
　　分析原因，主营业务盈利能力下降固然是重要因素之一，但却难以掩藏期间在毛利率下降阴影之下费用的飙升，这才是*ST常铝的“致命伤”。根据相关财务数据显示，该公司2010年期间的费用率仅为7.23%，而到了2012年和2013年则分别高达10.06%和11.58%，费用支付大幅提升。
　　相关资料还显示，在2010年到2013年期间，*ST常铝的主营业务收入规模并未出现任何增长，分别为19.49亿元、20.54亿元、19.14亿元和18.37亿元，但这丝毫没有妨碍其费用支出的大幅飙升。从期间费用的绝对支出金额看，2013年三费合计为21265.58万元，相比2010年时的14087.7万元多出了7177.88万元，这大大超过了该公司2013年5956.56万元的绝对亏损额。
　　笔者发现，在这些费用构成上，首先值得关注的是人力成本的增加，现金流量表显示“支付给职工以及为职工支付的现金”科目，2013年发生额为4765.42万元，相比2010年时的3635.46万元增长了31.08%；计入管理费用中的人力成本更是从2010年的不足650万元大幅增加至2013年的千万元，增幅在50%以上。在*ST常铝近几年销售规模踟蹰不前、利润表现急转直下的背景下，出现如此大幅增加机关管理单位的薪酬成本的行为，实在让人很难理解。
　　其次，值得关注的是*ST常铝管理费用项下“研发费用”的大幅提升，也是导致企业利润被吞噬的重要原因，在2013年时发生额高达6123万元，相比2010年的3147.56万元几乎翻倍。而近几年所累积下来超过2亿元的研发费用支出，既没有换来*ST常铝主营产品附加值的提升，也没有形成可产生长期效益的无形资产项目。只见钱投入，却不见任何“油花”冒出，这不由让人怀疑这么一大笔研发巨款的支付是不是合理？
　　耐人寻味的是，对比*ST常铝各个年度计入管理费用中的研发支出金额，和现金流量表中包含在“支付的其他与经营活动有关的现金”科目中的研发支出，可以发现这两组数据之间始终存在着巨大的差异，近4年累积下来金额高达近8000万元的“窟窿”（见表1）。
　　那么，如此巨大“窟窿”是如何形成的呢？其被实际支付了没有，且用什么方式支付？巨额的管理费用-研发支出计提是否有充足的依据？这些问题虽然都值得反思但不是本文讨论的重点，本文重点在于讨论其连续两次增发所带来的疑问。

　　首轮增发效果平平
　　由于出现连续年度亏损，*ST常铝正处在退市悬崖边缘，如2014年再度亏损则根据最新退市规则意味着将直接退市。为改变被退市的命运，2014年在内生增长无望下，*ST常铝不得不选择通过打强心针方式（外延式增长）来提升业绩，以此换取在A股市场中存续的机会。
　　相关资料显示，在*ST常铝公布2013年继续亏损后不久，公司便于今年4月发布了首份定向增发收购资产的报告书，以2.7亿元的价格从大股东常熟市铝箔厂和自然人朱明手中收购山东新合源公司100%股权，上市公司为此付出了5346.53万股股份对价，其中大股东常熟市铝箔厂获得2619.8万股股份，自然人朱明获得了2726.73万股股份；同时，*ST常铝还拟计划以4.55元/股的价格融资9000万元配套资金（后因实际实施有变，这一融资计划未能顺利实施）。从此次增发后公司经营情况看，在今年第三季度时，*ST常铝成功实现扭亏为盈，但短期的季度盈利并不能让公司从此高枕无忧，新合源也不是一块持久增长的“肥肉”，其所承诺的利润贡献增长率正逐年下调。
　　资料显示，山东新合源成立于2009年10月，至今运行也不过5年时间，从事的也是有色金属加工行业，而且是*ST常铝的重要客户，2012年和2013年向*ST常铝采购额分别高达2140.49万元和3013.89万元。同样是从事铝制品加工，新合源的综合毛利率高达将近30%，远远超过了*ST常铝的盈利水平。从新合源所承诺的实现利润金额来看，其2014年预计盈利为2300万元，相较新合源2013年已经实现的1980.58万元利润增速同比增长在15%左右，但以2015年和2016年所承诺的利润实现金额2600万元和2800万元来看，其盈利增速出现持续放缓迹象。
　　最让人没想到的是，在*ST常铝宣布收购新合源股权并复牌后，却因市场中投资人质疑其收购涉嫌给控股股东输送利益，*ST常铝股价不涨反跌，最低曾跌至4月29日的4.05元，这种结果不仅导致了以4.55元/股的价格再融资9000万元配套资金的计划落空，也让大股东常熟市铝箔厂和自然人朱明以新合源股权认购的股份悉数被套，这让上市公司本身和本次增发对象都大出意外。从以前主要濒临退市的公司案例来看，一旦公司出现了被暂停上市，很多原先隐藏在“桌面”之下的亏损、交易黑洞都会集中暴露出来，随之而来的往往是公司经营整体性崩溃，而即便重回资产重组的路径中，原大股东也很难避免折价甚至无偿出让手中股权的尴尬境地。很显然，这不是本次增发对象*ST常铝的大股东所乐于见到的局面，其最终目的仍是希望通过本次增发换来上市公司股价与业绩齐飞，实现多方共赢局面，但结果却恰恰相反。
　　如何保证自己利益和实现多赢局面呢？在此次收购完成后仅2个月，*ST常铝再次公布收购朗脉股份的重大资产重组计划，希望通过新一轮重组来提升股价和业绩。而本次增发预案的出台也确实推动了股价的持续上升，至今股价上升了50%左右，但正所谓“萝卜快了不洗泥”，*ST常铝匆忙间所选定的朗脉股份这个被收购标的，在看似光鲜亮丽的财务数据背后，却存在着很大的经营、财务逻辑矛盾，大量收入无法得到客户方财务数据的合理佐证，甚至指向该公司存在虚构收入的严重财务舞弊行为。

　　被收购对象朗脉股份千万元预收账款无从验证
　　相关资料显示，被收购对象朗脉股份与山东新合源一样注册成立于2009年10月，主要从事洁净技术领域内的技术开发、设备安装等服务，下游客户均是各大医药企业。2013年公司实现净利润3344.31万元，大约6倍于2012年的517.93万元水平；今年前7个月实现净利2754.18万元，相当于2013年全年的8成左右。
　　不过，根据收购报告书所披露的相关信息，朗脉股份最近两年的现金流量状况非常不好，2013年和今年前7个月在实现净利润3344.31万元和2754.18万元的基础上，经营活动产生的现金净流量却分别为-1763.05万元和-937.74万元，持续呈现负数状态；反倒是仅实现了517.93万元净利润的2012年，经营活动产生的现金流量净额却多达4289.11万元。
　　导致朗脉股份经营活动现金流大幅波动的原因很可能来自于该公司的预收账款，根据财务数据显示，最近三期朗脉股份的预收账款余额分别高达2.66亿元、3.47亿元和2.63亿元，而同期该公司实现的营业收入金额也不过分别为2.47亿元、3.31亿元和2.37亿元，两者大体相当，足见预收项目对于朗脉股份财务影响是非常大的，当然，这也是工程施工行业公司普遍存在的财务特征。
　　朗脉股份的大笔预收账款全部由预收销售货款构成，顺利的话都将在未来转化成营业收入，这也给朗脉股份未来的收入打下了较为坚实的基础。但是从该公司预收账款的细部构成来看，却存在着很大问题，非常值得关注。
　　根据相关数据披露，截至期末朗脉股份预收账款余额中，账龄超过一年的大额预收款项包括了针对“广东众生药业股份有限公司”的一笔1381.12万元的款项，账龄为2~3年，未结转原因为“项目未完工验收”。
　　由于朗脉股份从事的是“为医药企业的“洁净区”工程提供一站式的定制化专业技术服务”，该公司针对药企客户所做的工程项目，都将构成客户方的固定资产，当然针对尚未验收的工程就会相应体现在在建工程科目当中。这也就意味着，朗脉股份针对众生药业的1381.12万元预收账款，应当体现在众生药业的预付账款科目当中，同时还应当能够对应到在建工程涉及项目当中。
　　需要注意的是，朗脉股份针对众生药业的这笔预收账款账龄为2~3年，也即是诞生在2011年7月至2012年7月之间，那么截止到今年上半年末时，对于众生药业而言，这笔预付账款的账龄肯定会超过1年了。
　　然而根据众生药业披露的2014年半年报，其中涉及到的1年以上账龄预付账款合计金额为731.32万元，其中还包括了“预付济南百诺医药科技开发有限公司580万元，为技术转让款”，这意味着在众生药业的账龄超过1年的预付账款中，扣除掉上述580万元技术转让费之后，所留给朗脉股份的份额不可能超过151.32万元了，但这却与朗脉股份所称的、针对众生药业余额高达1381.12万元的长期预收账款数值无法对应，而同时在众生药业的半年报当中，也未认定有针对朗脉股份的这笔预付资产的存在。
　　当然，这有另外一种可能，就是众生药业并未将这笔已经支付的款项计入到预付账款当中，而是直接计入到了在建工程项目当中。那么，既然朗脉股份存在着对众生药业的预收账款余额，且未结转的原因是“项目未完工验收”，这就必然应当对应着众生药业存在着尚未完工、并尚未结转固定资产的在建工程项目。
　　然而根据众生药业半年报披露的数据，当期末该公司全部在建工程科目余额也不过3789.72万元，而如果其中包含了来自于朗脉股份的1381.12万元工程项目服务的话，几乎就占到了三分之一的份额；如果再剔除“厂区道路工程”、“回填土工程”等不大可能涉及到洁净管道类业务的工程，则朗脉股份的洁净工程服务占比将进一步超过三分之一。这就产生一个疑问，单单是一项洁净工程服务，毕竟与厂房主体还无法相比，就占到全部未完工工程的三分之一以上，这样的比重构成未免也太高了吧？
　　更何况，前文曾经阐述过，朗脉股份对众生药业的这笔预收账款，诞生时间是在2011年7月至2012年7月之间，这也就意味着这项工程对应的众生药业在建工程项目，在2012年底就已经立项了，而且延续到了今年7月还尚未完工。这进而意味着，在众生药业今年半年报当中披露的在建工程项目中，应当存在着一个甚至是几个项目在2012年底就已经存在了。
　　事实上，对比众生药业披露的2012年年报在建工程项目构成，和今年半年报的在建工程项目构成，我们可以发现其中仅涉及到期末余额为142.4万元的“科研技术中心建设技术改造项目”，和已经基本快要结转完毕的“GMP认证项目”项目是重叠的。
　　也就是说，在众生药业披露的在建工程项目当中，根本就不存在一个从2012年底就存在、且延续到现在还尚未结转固定资产的在建工程项目，可以容纳朗脉股份所称的1381.12万元预收账款。
　　综上分析，我们发现无论是在众生药业的预付账款科目当中，还是在在建工程项目当中，都不存在可以印证朗脉股份这笔超过千万元巨额预收账款存在的依据。那么朗脉股份针对众生药业的这笔上千万元的预收账款到底是不是真实存在的？是否是经过了客户方确认的呢？这构成了一个大大的谜团。

　　朗脉股份巨额收入来源不明
　　根据收购报告书所披露的朗脉股份主要客户信息，在今年前7个月中客户“浙江震元制药有限公司”以2098.63万元的采购额，位列朗脉股份第二大客户。
　　前文曾经阐述过，朗脉股份针对客户方的营业收入，必然会对应着客户方针对朗脉股份提供的洁净工程完工验收，并确认为相应的固定资产。就朗脉股份对浙江震元的销售而言，价值高达2098.63万元的洁净工程，要么会体现在浙江震元的固定资产本年新增部分，要么会体现在在建工程本年新增部分。
　　这里要说明的一点是，由于朗脉股份披露的今年经营数据区间为1~7月、相应资产负债余额时点为今年7月末，然而我们无法获得浙江震元同期的具体资产负债数据变动情况。但一方面朗脉股份的财务数据披露时点7月末，与浙江震元半年报披露的财务数据时点6月末，仅相差1个月的时间，变动不会非常大；同时鉴于朗脉股份从事的洁净工程服务，其施工周期会比较长，这一点从该公司较大金额的预收账款余额便可以得到佐证，因此该公司针对浙江震元的巨额收入，极大可能会体现在浙江震元半年报相关财务数据当中。
　　但是根据浙江震元披露的半年报数据，固定资产原值在今年上半年的新增金额合计仅为253.14万元，其中涉及到金额较大运输工具还不可能包含朗脉股份可能提供的洁净工程建设服务。
　　与此同时，浙江震元所披露的在建工程项目尽管在今年上半年新增金额合计高达2598.63万元，似乎可以容纳朗脉股份所称的2098.63万元洁净工程，但这样就意味着浙江震元今年上半年的在建工程项目投资中，有80%以上的部分用于洁净工程服务，这恐怕是不符合建设逻辑的。
　　也就是说，从浙江震元的固定资产、在建工程披露的数据和详细信息，我们无法找到合理的数据依据，来印证朗脉股份的这笔2098.63万元洁净工程建设存在的印记。
　　当然，除非是出现了朗脉股份针对浙江震元的这宗2098.63万元洁净工程建设收入，全部是在今年7月份实现的，且在短短一个月当中便完成了收款、建设和完工验收整个流程，才可能在浙江震元的半年报当中不留下任何蛛丝马迹。但是，这与此前朗脉股份其他业务所体现出来的财务特征是极为不一致的，出现这种极端经营事项的概率非常低。
　　更何况，浙江震元发布的三季报显示，固定资产和在建工程账面价值合计为41671.34万元，相比半年报时的39020.33万元仅增加了2651.01万元。如果朗脉股份对浙江震元的2098.63万元洁净工程建设收入是在这一期间内完成的，就意味着当期浙江震元近80%的固定资产投资是用来进行洁净工程服务，这种情况也是过于极端了。
　　因此我们有理由质疑，朗脉股份针对浙江震元的这笔2098.63万元收入，完全没有体现在浙江震元相关财务数据当中，是一个值得怀疑的地方。

　　朗脉股份母公司对子公司欠款成谜
　　此外，朗脉股份自身的财务数据披露也存在着矛盾。根据收购报告书披露，朗脉股份在其母公司之下仅包含两家合并范围内的子公司，分别为“常州朗脉洁净技术有限公司”和“上海朗脉新化工技术有限公司”，截止到今年7月末，朗脉股份母公司针对这两家子公司拥有较大金额的其他应收款，这被母公司列示在其他应收款的组合当中，期末余额多达911.4万元；而同期朗脉股份母公司拥有的全部其他应收款余额也不过才1774.51万元，来自于旗下合并范围内子公司的欠款余额，就占到了一半以上的份额。
　　那么在正常的数据逻辑下，这两家子公司至少应当有一家位列于朗脉股份母公司其他应收款的主要对象名单当中。
　　然而事实上，对比朗脉股份披露的合并口径下其他应收款构成，和母公司的相关数据，排名前五位的客户名单及金额都是完全一致，并未闪现出子公司的身影。那么毫无疑问，这就违背了基本的财务数据逻辑，朗脉股份针对其母公司其他应收款构成信息披露存在着很大的差错。
　　不仅如此，朗脉股份针对旗下子公司的其他应收款余额在2013年末时还仅为115.09万元，到今年7月末增加到了911.4万元，净增加了796.31万元，说明这部分款项是在今年由朗脉股份母公司拨付给子公司的。
　　在正常的现金流量核算当中，母公司针对子公司的其他应收款属于非经营性款项，会相应体现在经营性现金流量大类中的“支付其他与经营活动有关的现金”科目当中。
　　在朗脉股份母公司向子公司拨付这些款项的时候，会记录在母公司的“支付其他与经营活动有关的现金”科目当中，同时记录在子公司的“收到其他与经营活动有关的现金”，但是在编制合并会计报表时，这两部分现金数据就被相应抵消。由此形成一个财务现象应当是，母公司的“支付其他与经营活动有关的现金”科目发生额，高于合并口径下该科目发生额。
　　然而事实上，根据朗脉股份披露的审计数据，合并口径下“支付其他与经营活动有关的现金”科目在今年前7个月中的发生额为1661.14万元，同期母公司该科目发生额为1681.24万元，母公司相比合并数据并不明显偏高，这也是一件非常奇怪的事情。