1行情回顾

（1）三季度期市镍价先扬后抑

整个三季度镍价呈现先扬后抑格局，进入七月后，由于下游呈现“淡季不淡”态势，加之黑色系的带动，镍价开启了一波上涨行情，但是并未冲破前高，主要也是由于下游不锈钢后期垒库现象逐渐显现，价格上涨乏力，拖累镍价下行。

（2）现货市场金川俄镍升贴水波动加大

三季度现货市场整体波动较前期要大，主要表现为现货升贴水的波动，金川镍由前期的较无锡主力升水两千多降到升水五百以内，同时我们看到金川镍与俄镍的价差也由近两千降到200上下，这给贸易商提供了品牌间的套利机会，市场上买金川卖俄镍的套利操作增加。目前看，由于国内库存较低，两品牌间的这种套利机会依旧会出现。

（3）三季度现货进口盈利窗口持续关闭

整个三季度，精炼镍现货进口盈利窗口都关闭着，进口量出现明显降幅，加上国内精炼镍产量下降，这就造成了近期的国内精炼镍显性库存的持续下降。也成为近期逼仓显现的重要支撑。

（4）CIF报价持续走高，贸易商进口积极性差

近期我们有关注镍的进口盈利窗口时有打开，但是我们看到目前的美金货报价由前期的200以内涨到了目前的350美元，进口商进口积极性也不会很高，预计四季度精炼镍进口量大幅增加的概率不大。

2宏观

（1）美元疲软不可持续

美联储依旧处于加息周期内，我们基于对后期美联储继续加息的研判，认为美元不具备持续走弱的基础，后期金属会因此承压。

美国经济并不弱，且周期规律显示美国复苏周期还能持续；

特朗普一事无成的判断，对其企业税改，我们可以抱有更高期待。

（2）国内资金面紧张试点已经过去

节后市场资金面及投资者风险偏好等因素均较节前出现了积极的改善。就流动性而言，随着季末时点及央行MPA季末考核的结束，节前市场资金面偏紧的状况得到了一定的改观，反映银行间资金面紧张状况的银行质押回购利率及Shibor利率均出现不同程度的下滑（如上图所示）。

央行在国庆期间央行发布通知，为支持金融机构发展普惠金融业务，对符合条件的商业银行实行“定向降准政策”。尽管市场对本次央行“定向降准政策”所释放的流动性预估存在较大的分歧，且正式实施的时间也要等到2018年，但央行这种极为罕见的“预告式”政策的出台给市场释放了积极的信号，在一定程度上也有助于改善节后市场流动性继续偏紧的预期。

（3）十九大召开在即，市场维稳为主

随着十九大召开窗口期的临近，政策维稳预期成市场主旋律。证监会在节前也召开全系统视频会议，部署迎接党的十九大各项工作，提出要全力确保资本市场平稳运行。这将给市场带来一定的预期，至少从政策层面将维持稳定的信号。

3供需平衡

（1）全球镍供应缺口三季度较前期有所扩大

INSG 发布的最新数据显示，7月份全球精炼镍市场供应缺口较6月扩大，因中国不锈钢生产企业提升产量。7月精炼镍产量为182500吨，超过177800吨的需求量，供应缺口因此扩大。1-7月，全球精炼镍供需缺口扩大至39700吨，高于1-6月的供需缺口36800吨，但较上年同期43100吨的供需缺口仍有所收窄。

（2）国内镍存供应缺口亦在扩大

INSG最新数据显示7月份，中国镍消费量稳步增加7.3%，而供应增速为4.3%。根据我们的最新数据追踪国内镍供应缺口正在逐渐扩大，这也是目前国内库存在三季度出现大幅回落的原因。

4上游

（1）镍矿进口同比增加，但港口库存并未出现垒库现象

由于菲律宾处于出货旺季，国内镍矿在三季度进口量增幅较大，但是结合到港船数我们看到镍矿整体进口量低于市场先前预期的，随着四季度到来，菲律宾镍矿主产区即将进入雨季，后期到港船数可能会下降，对于后期镍矿的供应缺口，我们目前寄希望于来自印尼的镍矿量。

（2）镍矿进口格局略有变动，来自印尼进口量增加

菲律宾立法机构批准了该国总统对新任环境及自然资源部部长Roy Cimatu的任命案，这意味着该新走马上任的环境及自然资源部部长将决定如何进行自然资源改革，以不再步其前任Regina Lopez的后尘。对于菲新任环境及自然资源部部长走马上任，该国矿产商表示，他们多持乐观态度并表示业者也愿意与其合作来支撑菲律宾矿业发展。后期菲律宾镍矿主产区即将进入雨季。

（3）印尼镍矿出口配额申请进行时

今年1-8月份我国从印尼进口镍矿共计167万吨，去年同期从印尼累计进口33000吨，增量明显。后期随着印尼企业申请镍矿出口配额的增加，印尼镍矿对国内镍矿市场的影响会逐渐加大，预计四季度来自印尼的镍矿回弥补菲律宾雨季带来的影响。

（4）镍矿进口同比增加，但港口库存并未出现垒库现象

目前的港口镍矿库存在1000万吨上下，其中1.5%品位的镍矿有明显增加，总库存中来自印尼的大概150万吨上下，来自菲律宾的850万吨上下。整体来看，三季度国内进口镍矿量要差于市场预期，后期菲律宾镍矿主产区即将进入雨季，出货量会受影响，但是我们看到印尼出口配额在逐渐放量，或将有效弥补菲律宾的出货量。整体来看，矿端的供应紧缺情况相较去年同期要好很多，供应压力缓解不少。

5中游

（1）三季度镍铁产量明显增加，镍矿消耗增加

三季度由于利润导致，不少镍铁厂复产，后期环保因素，不锈钢厂方面对镍铁的需求减少，尤其是“2+26”城市山东作为低镍铁主产区，采暖季引起当地镍生铁企业限停产50%的政策已出，预计镍铁产量尤其是低镍铁产量会有明显下降。

（2）镍铁进口量持续增长，弥补国内镍供应缺口

今年1-7 月，我国累计从印尼进口镍铁66 万吨，同比上升66%。对国内原生镍供给端产生了一定压力，而随着后期青山不锈钢产能继续扩大产能，印尼的镍铁供应端压力会继续减少。

（3）印尼镍铁项目运行情况

据了解，目前青山20条生产线已经全部投产每年产能150万吨；江苏德龙已经建成的两条生产线，由于与当地政府并未协调好，计划三季度投产的4太炉子将推迟生产；新兴铸管(6.17 -1.12%,诊股)一起3条RKEF生产线已经全部投产。

（4）进口镍铁较国内产镍铁依旧具有价格优势

根据我们的数据追踪，进口镍铁相较国内镍铁来说，其经济型还是存在的，这也是进口镍铁能够有效弥补国内镍供缺口的一个重要基础。未来我们基于对环保因素的考虑，认为国内镍铁的供应缺口还会持续通过进口来满足。不过我们有个现象要看到，就是，进入三季度后，国内进口镍铁量的增幅在下降，这主要是由于青山在印尼当地的不锈钢项目投产后对镍铁的消耗，而后期随着印尼当地的不锈钢项目逐渐投产，国内镍铁进口量或将遇到瓶颈。这对国内镍铁价格来说，是利好的。

（5）国内镍铁库存稳定

根据钢联的镍铁社会库存数据我们不难看出，目前镍铁的库存相对稳定，依旧存处于低库存阶段，但是进入三季度后，随着国内大部分镍铁企业复产，镍铁库存有抬头迹象，后期可持续关注镍铁库存数据。

（6）国内电解镍产量持续低位

国内电解镍产量持续萎缩，最新数据显示国内主要生产企业今年8月份镍总产量为13335吨，今年前八个月产量较去年同期下降7%，国内镍板生产目前的格局依旧是金川一家独大，考虑高镍铁的经济性，镍板的使用量在逐渐降低，未来国内纯镍板产量还会持续收缩。

（7）进口盈利窗口持续关闭，精炼镍进口量保持低位

我们看到精炼镍进口盈利窗口持续关闭，加上目前俄镍可进口量较少，整个三季度，精炼镍的进口量都在萎缩，这也是近期现货市场俄镍由之前的贴水变为升水的主要原因。俄罗斯公布的海关数据显示，今年1-8月，俄罗斯出口镍9.4万吨，较上年同期减少近29%，考虑到未来俄镍产量限制，我们预计国内精炼镍进口量依旧会持续低迷。

（8）从经济性考虑，高镍铁经济性依旧高于低镍铁+镍板

根据我们的追踪目前高镍铁经济型依旧是高于低镍铁加镍板的。

6成本

（1）三季度镍铁利润可观，支撑开工率上升

根据我们的数据追踪，进入8月份，镍铁厂RKEF工艺企业已经具有较好的利润，高达20%；高炉EF甚至出现一定的利润，进入九月后，镍价下行，镍铁企业利润率下降，高炉EF甚至出现了亏损。

7下游

（1）利润诱导，不锈钢产量持续增加

据中国联合钢铁网统计，2017年9月份国内27家主流不锈钢厂粗钢产量为214.69万吨，同比增幅为4.94%。具体如下：200系总量为68.73万吨，同比降幅为4.57%；300系总量为106.42万吨，同比降幅为6.32%；400系总量为39.54万吨，同比增幅为25.95%。预计10月份钢厂产量环比9月略有增加，按各家钢厂排产情况统计，总计划产量将达215-216万吨左右。

（2）印尼青山不锈钢回流，不锈钢库存有抬头迹象

不锈钢的库存，在今年三季度为市场广为关注，上半季不锈钢价格一路高歌，对镍价形成之后，而后不锈钢厂开足马力生产，垒库现象显现，不锈钢价格上涨乏力。最新数据显示，两地不锈钢库存总量较前期略有下降。未来不锈钢产量是增加的，加上印尼不锈钢后续会持续有货进来，但是由于十九大的召开以及环保因素，停工影响，我们对后期不锈钢库存的预判是会再次走高。

8消费端

（1）地产政策效果显现，地产投资将持续疲软

1-8月份，全国房地产开发投资69494亿元，同比名义增长7.9%，增速与1-7月份持平。房屋施工面积721781万平方米，同比增长3.1%，增速比1-7月份回落0.1个百分点。房屋新开工面积114996万平方米，增长7.6%，增速回落0.4个百分点。从8月份公布的相关房地产数据来看，房地产政策实施之后的效果初显，已经由销售端向上游传导，未来四季度，房地产投资数据增速继续回落概率较大。

（2）汽车产业销售良好

最新数据显示，2017年1-9月，我国汽车产销分别完成2034.8万辆和2022.0万辆，同比分别增长5.17%和4.8%，增速比上半年分别提升0.06个百分点和下降0.52个百分点。9月汽车产销数据分别为267.1万辆和270.9万辆，同比分别增长5.54%和5.65%。从季节图来看，后期汽车销售有继续上涨的动能。

9库存

LME库存增加，国内SHFE库存持续下降至低位

目前国内SHFE镍板库存由6月底的七万五千多下降至目前的五万三千多，LME市场由6月底的三十七万多增加至目前的三十八万多，整体来看，镍板去库存步伐依旧缓慢，内外库存总量依旧处于高位，但是需要提起注意的是国内目前的低库存给国内镍价带来一定支撑。

10四季度行情研判

（1）总结：

宏观方面

① 目前美联储依旧处于加息周期内，美元弱势不可持续，金属承压概率较大；

② 国内资金面紧张试点已经过去，十九大召开在即，市场维稳为主。

产业方面

① 矿端偏紧状况较去年同期缓解很多，再次炒作矿端的概率较小；

② 后期镍铁尤其是低镍铁受环保因素影响产量会有所下降；

③ 电解镍产量以及进口量在后期会持续萎缩；

④ 不锈钢呈现“旺季不旺”，印尼不锈钢有回流国内（青山印尼），后期持续关注进口量；

⑤ 国内镍板的低库存给“逼仓”带来支撑 。

（2）行情研判

三季度季报中，我们定的基调是，镍价迎来曙光，目前来看在上半年长期弱势震荡后，三季度镍价确实迎来了一波行情：先是受黑色系的逐步走强的带动，而后下游需求端不锈钢补库带动消费，三季度末，进入传统“金九银十”，由于不锈钢消费呈现“旺季不旺”，库存小幅上升，镍价回调。

进入四季度，新的炒作热点出现，国内山东地区镍铁企业未来4个月被要求错峰限停产50%，该消息持续发酵会对国内市场，对于后期镍市，由于国内环保因素不确定性较大，但整体来看，我们的判断是，供应端在收缩，后期不锈钢一旦垒库的话，镍的需求端也会出现萎缩。对于镍价走势，较三季度，我们偏悲观。预计四季度镍价运行区间在88000-98000。