作为期货市场多年来的成熟参与者，有色企业在管理市场风险方面拥有较为丰富的经验，尤其在疫情影响下市场波动极为剧烈的今天，通过期货市场平抑价格波动带来的经营风险，使用期货衍生品工具为现货贸易提供保障，已经是行业内大多有色企业的熟练操作。为此，3月30日，由上期所主办的“线上期货大讲堂”特邀有色行业的重要龙头企业——江铜集团，就集团多年来积累的套期保值经验与风险管理体系进行在线分享。

积极应对疫情冲击

“从1997年的亚洲金融风暴、2008年的次贷危机、2011年的欧债危机、2018年中美贸易战到目前仍严重困扰全球的新冠肺炎疫情，这些突发性危机无一不对商品乃至整个金融市场带来了巨大的冲击，甚至给相关企业生存发展带来了极大的挑战。”江铜集团贸易事业部期货专员樊晓晖表示，在这样特殊的环境下更加考验企业的风险管理水平，也使得套期保值业务的必要性凸显，企业可以通过期货市场锁定生产销售利润，规避市场价格大幅波动带来的风险。

春节以来，以铜为代表的有色金属市场在新冠肺炎疫情冲击及政策利好的拉锯中剧烈波动，沪铜价格从1月中旬至今跌幅已超过20%，这使得相关有色企业的正常生产经营和成本利润管控遭受巨大冲击。面对突如其来的经营压力，江铜集团充分利用期货、期权等相关衍生品工具，对自有矿产锁定目标价格，有效规避现货市场价格下跌的风险，对稳定生产经营秩序、实现企业平稳运行起到了积极作用，极大减轻了疫情带来的冲击。

“现在公司从原料采购到生产加工再到产品销售的顺利进行，以及多种新型现货贸易模式的开拓和风险控制等环节，都离不开期货工具的使用。可以说是期现不分家，产业升级有保障。”在樊晓晖看来，正是参与了期货市场，综合运用套期保值，才使得江铜集团多年来能够更好地开拓经营、提升质量、创建品牌，并使企业得以稳健发展，成为中国铜业的排头兵，阴极铜产量跻身世界铜业四强。

全方位参与期货市场

据樊晓晖介绍，江铜集团作为大型阴极铜生产商及铜加工产品供应商，从上游矿山、铜冶炼、加工、贸易等各个环节面临着多种风险敞口，存在着截然不同的套保需求。

他表示，根据保值需求的不同，江铜将矿端业务分为三大类，即自产原料保值、进口原料保值以及国内采购原料保值。目前江铜集团主要从三个方面进行考量并制定自有矿产目标价格：一是企业利润的成长性超出上市公司平均成长水平，达到或超过行业内同类企业成长水平；二是预期的市场平均价格和波动区间；三是监管部门和出资人的意见。同时，由于江铜集团的国内外铜精矿采购冶炼属加工贸易，主要靠赚取加工费实现盈利，风险体现在加工周期内的价格变化，外采原料保值以锁定加工费收入为目标。

同时，随着江铜生产经营规模的不断扩大，公司现货交易的计价模式也越来越多样，比如有按照合约月均价计价、几日均价计价、盘面时点价格计价、远期销售点价等，由此造成了现货在购销过程中出现各种风险，就需要通过保值手段来进行规避。

具体来看，首先在原料采购方面，主要存在产品实现销售后原料仍未作价时铜价上涨的风险以及原料采购后铜价下跌的风险，可以在外购原料作价时进行卖出保值。其中，针对国内采购原料，当利用该批原料加工阴极铜时，可以于阴极铜产品销售作价日、按作价量进行买入保值；同时针对国外采购原料，还会存在LME铜价涨幅大于国内期货价格的比价风险，可以在内外比价合适时进行比价操作，此时需要对汇率进判断，然后确定抛国内或国外。

其次在产品销售方面，一是存在客户远期点价后铜价上涨的风险，可以在客户远期点价后进行买入保值；二是存在产品产出到客户当月点价期间铜价下跌的风险，可以在产品产出到客户当月点价期间进行卖出保值；三是存在现货贴水时产品售价低于考核目标的问题，可以在现货贴水时卖出保值，使用期货到期交割解决问题。

此外，针对自产矿和在制品，还存在铜价下跌导致资产价值及预期收益下降的风险，此时可以根据后市的趋势判断，以及当年经营目标，决定是否对自产矿及在制品进行卖出保值。

最后在原料库存方面，会出现铜价下跌时往往采购困难，需要消耗原料库存，而未来补库时往往采购在高价等问题。对此可以根据库存是否低于核定库存，以及对后市价格的趋势判断，决定是否对库存不足部分进行买入保值。

与此同时，江铜集团还充分利用期货市场提供的价格信息和市场机会来为企业经营决策服务，从信息流、物流、资金流全方位利用期货市场，实现期现紧密互动，并尝试对持仓头寸进行期现套利、跨市套利，以及财务部门进行货币市场套利，以求更好地抓住市场机会，提高保值效果。

量体裁衣打造合适的保值模式

“套期保值是为了规避价格风险，产业链上不同位置的企业，不同的原料品种和来源，不同的产品种类和市场，不同的业务模式和作价方式，甚至是企业着眼点的不同，现货业务的风险点就不一样。”在樊晓晖看来，全面地识别这些风险点，并针对性地制定套期保值模式、策略及流程，是套保成功的基础和关键，任何“缺环”都会给未来留下风险隐患。

他表示，不同公司要根据实际情况量体裁衣，打造属于自己的保值模式。据他介绍，目前主要有以下几种保值模式：

一是综合保值模式。在原料购进定价时，计算卖出保值量，以锁定未来铜价下跌风险；在产品销售定价时，计算买入保值量，以锁定未来铜价上涨风险；在同一交易时间既有买入又有卖出保值需求时，按照作价方式或买卖价格等同原则，进行风险清算，核算出风险存量；最后，经抵消对冲后的净风险存量，还可以通过期货市场进行保值交易。

二是比价保值模式。一般为规避进口原料国内销售及一般贸易进出口的购销两端定价市场不同带来的购销价差风险，可以对进口原料及一般贸易进行比价保值，这也是对综合保值模式的补充。

三是期现互动模式。主要根据期现市场价差结构，采取出售现货、买入期货，或卖出期货、购进现货的期现保值模式，以锁定期现价差收益，规避基差损失。

另外，企业还要做好持仓管理，实现现货购销均衡，控制净持仓规模。规避综合保值持仓头寸在持仓期内的市场波动风险，根据期货市场不同合约间的基差结构或比价关系以及市场价格变化趋势进行持仓管理。他表示，买入和卖出操作并不是期货保值的全部，风险跟踪及风险控制非常重要，应当加强行情研判，根据价格走势、价差和比价关系适当调整头寸。

建立完备的保值管理及风控体系

“为了保证上述保值操作的正常运行，达到规避市场风险、实现平稳运行的最终目标，公司内部还需要建立完备的保值管理及风控体系。”他表示，目前江铜建立了以保值决策委员会、保值执行委员会为管理中心，计划发展部、生产运营部、风控内审部、财务部业务协同，贸易事业部下属各期货及现货板块为实际操作层的保值风控管理体系。

同时，在参与期货市场的过程中，还要坚持正确的套保观念，即套期保值的目的是为了通过期现对冲，规避价格波动风险，实现企业目标利润。只有坚持这样的理念，企业才能长期稳健运行和发展。即便公司是基于组合投资理论展开的、按套利思路进行的头寸管理操作，以及对自产矿的保值，也要在决策层批准授权和风控部门监控下进行，并设定严格的止损限制，保证业务风险可控。

此外，他表示套期保值的目的是规避现货价格波动的风险，而无法对冲现货合同履行中的其他风险，所以企业完善的现货和合同管理是开展套期保值的基本条件。只有加强现货和合同管理，保证客户对合同的履约率，才能针对这些合同展开套期保值，避免当价格大幅波动时，由于客户违约而造成期货头寸单边裸露的风险。这些方面还得从加强客户审核、合同管理、加强货款回收管理，乃至加强法务工作等各个方面入手。

最后他表示，期货保值是对应现货经营或贸易行为的，积极参与期货套保必然会带来期货出现显性盈亏、而现货隐性亏盈的局面，对此公司应当合理评估期现对冲效果。“尤其是2003年以后，随着江铜产能规模不断扩大，保值头寸急剧增加，加之铜价波动更加剧烈，作为上市公司，江铜的期货保值盈亏的披露常常承受着投资者、媒体和监管层各种质疑，同时也对风险控制提出了更高要求。为此，我们在每个月度和年度都会整合现货购销的量价数据和期货盈亏数据，加总测算当期的总体保值效果，这样评估期现对冲效果才更为科学客观。”他说。