伦铜近期小幅反弹，价格站上10日均线，但是我们认为短期供应端扰动不足改变价格弱势格局，铜价后期还存在二次探底的可能。铜精矿和废铜供应紧张预期支撑短期铜价，但是疫情还在全球蔓延，对金融市场和终端消费的冲击是主要逻辑，决定了未来铜价还将延续下行的趋势。

铜原料供应扰动仍存

受疫情的影响，智利、秘鲁和墨西哥等国家进入紧急状态，影响部分铜矿生产及运输，铜精矿供应紧张导致铜精矿TC下行。数据显示，当前进口铜精矿加工费TC为62.5美元/吨，较上周下降5美元/吨，冶炼厂亏损扩大至300元/吨左右。但是，这里面有两点需要注意，一是铜冶炼厂对亏损的忍耐力比较强，并且有交长单的需求，暂时不会因冶炼亏损而出现减产的情况；二是铜精矿现货加工费TC和长单水平相当，并没有出现极端背离的情况，冶炼厂购买铜精矿现货的情绪没有明显受挫。

如果南美主要铜矿生产国紧急状态短期不解除，二季度铜精矿现货合同有可能遇到不可抗力风险，但是我们认为这种中长期封国的情况发生的概率较低，因南美主要国家矿产出口占GDP比重较大。废铜方面，东南亚国家行动管制禁令限制废铜出口，加上持货商因铜价低不出货，废铜供应紧张格局显现，精铜和废铜价格倒挂，但考虑到废铜加工企业需求较弱和精铜库存处于年初以来的高位，废铜供应紧张对价格的实际支撑作用有所削弱。

疫情对金融和消费市场冲击是主逻辑

新冠肺炎疫情引起全球金融市场和产业链动荡，资产价格剧烈波动，伦铜春节之后最大下跌幅度超过25%。疫情已经对全球经济产生较大的负面冲击，欧美各国都在实施货币宽松政策，但这些政策只是对经济下滑的被动反应，并不能改变经济下行的趋势，生产和需求疲软态势将持续。第一，疫情冻结部分需求，高杠杆部门面临现金流断裂风险，引发美元流动性危机和市场实际利率的上升，美元持续坚挺使得铜价估值重心下移。第二，为抗击疫情，海外各国采取封城封国的政策导致人流和物流基本停滞，消费终止和全社会面临通货紧缩和制造业持续低迷的风险，铜的需求将大幅回落。

为应对市场流动性挤兑，美国实施无限量化宽松政策，为市场主体注入流动性，但流动性指标TED持续走阔，显示市场资金紧张格局并未得到明显缓解，也就是在疫情得到控制前，市场流动性问题有可能再次爆发。从需求端看，国内加工企业开工率持续回升，其中3月大型铜杆开工率已经回升至80%—90%，企业持续消化前两个月的累积订单，铜库存连续3周下降，但国内新增订单和海外订单情况不乐观，尚不能确认库存拐点已经来临。

结论

总的来看，我们认为短期供应扰动会给铜价提供支撑，但疫情是资产价格变动的源头，在疫情得到控制之前，相关资产价格很难回归正常波动，铜价中期下跌的格局不会发生改变，存在二次探底的可能。从技术上看，铜价已经严重超卖，市场存在空头平仓需求，但是价格反弹过程中上方均线压力将逐渐增强。在具体操作上，不建议投资者追反弹，而应该采取逢高抛空策略。