流动性过剩的成因和影响

王溥 刘继斌

　流动性过剩，并不一定意味着“钱”或“财富”多了，只是表明高流动性资产（财富）多了

　　流动性的概念，源于经济学家凯恩斯的名著——《就业、利息和货币通论》。在这本具有广泛影响力的名著中，凯恩斯讲到了“流动性偏好”，也就是对货币的偏好。但从其“出生”起，争论就没有停止。前美联储副主席RogerFerguson就指出：流动性不是个精确的概念。狭义地讲，可以是中央银行发行的货币；广义地讲，可以是政策利率水平。

　　什么是流动性过剩，理论界和相关部门也未形成权威和准确的定义。譬如，英国出版的《经济与商业辞典》解释为：银行自愿或被迫持有的流动性，超过了健全的银行业准则所要求的通常水平。摩根士丹利经济学家JoachimFels给出的定义则为：货币供应和名义GDP的比率。

　　我们认为，对流动性可以简单理解为损失最小的变现能力。譬如，现金可随时用来交易，流动性最强；银行活期存款可随时提取并用来支付，流动性也很强；银行定期存款，可提前支取，但损失了定期利息，流动性就差一些；股票和房地产也可以随时卖掉，但要承担较高的税费和可能的损失，流动性就不足。一般而言，流动性与安全性成正比，与盈利性成反比。由此可以看出，流动性指的是资产的流动性。

　　所谓的流动性过剩，准确地讲应该是“流动性资产过剩”。需要说明的是，流动性和钱不是等同概念。”钱“通常指一个社会或家庭拥有的财富，这种财富可划分为高流动性资产（财富）和低流动性资产（财富）。所以，流动性过剩并不一定意味着“钱”或“财富”多了，只是表明高流动性资产（财富）多了。

　　在现实生活中，不同行业对流动性过剩的判断标准并不相同。譬如，在商业银行看来，银行资金来源在满足有效资产增长之后，剩余的资金才是过剩的流动性，并不是说存款减贷款后的资金就是过剩的资金。站在宏观角度看，其标准又有变化。

　　我们认为，目前我国经济运行中出现的流动性过剩，尽管表现出的主要是银行资金的过剩，但其实质是经济运行中深层次矛盾的具体体现。

　　我国流动性过剩的成因，既有战略选择上的因素，又有制度安排上的因素，也有政策上的因素

　　投资与消费的深层次矛盾是流动性过剩的根本原因。近年来，我国储蓄率在已有的高位上不断攀升。2006年国民储蓄占GDP比重达到44%。从宏观经济衡等式我们知道，过高的储蓄率表明消费水平低下，而且支持了高投资率，导致经常账目出现大规模顺差。一个国家的储蓄主要分成三部分：居民储蓄、企业储蓄与政府储蓄。我国的高储蓄在三者身上都有体现，其共同作用导致当前流动性过剩。譬如，2004年，我国企业的储蓄率高达GDP的20%，较美法等国高出近10个百分点。而我国国有企业所取得的利润基本上不分红，绝大部分留作为储备资金。同时，我国政府储蓄也远远高于世界平均水平。储蓄率过高，而消费不足、信贷供给超常增长、经济增长过度依赖对外出口，是我国当前经济运行中流动性过剩的深层次原因。

　　对外经济的不平衡是我国流动性过剩产生的直接原因。近年来，我国贸易顺差持续增长，利用外资水平不断攀升。同时，出于对人民币持续升值的预期，大量短期国际投机资金进入国内市场。在当前的强制结售汇制度下，央行的外汇储备也随之持续增长，引致基础货币供应也快速增加。虽然央行通过公开市场冲销了部分基础货币供应，但从2004年以来，央行发行债券的速度明显落后于外汇资产的增长速度，流动性迅速扩张。

　　全球流动性过剩是不可忽视的外部原因。“9·11”以后，整个西方世界特别是美国的航空、旅游等行业受到巨大冲击。为了尽快使经济复苏，美联储明显放松货币政策，整个外汇市场尤其是美元市场流动性空前增大。与此同时，欧盟和日本也跟随美国降低利率水平。结果，全球利率水平在2004年以前一直处于较低水平，为全球流动性提供了极度宽松的环境。全球流动性过剩引起资金全球泛滥，过剩的资本在全球“辗转”，从原油市场、黄金市场再到有色金属市场和农产品市场，到处资金涌动。中国也卷入到此轮货币过剩的漩涡之中。

　　流动性过剩对经济发展和居民生活既有不利的影响，也有有利的影响

　　流动性过剩对于经济发展和居民生活既有有利影响，也有不利影响，但如果控制不当，弊大于利。

　　不利主要包括：一是过多的流动性进入固定资产投资领域，会推动投资过度扩张，埋下通货膨胀的隐患；进入房市、股市等资产价格领域，会推动形成资产泡沫，影响社会稳定发展。二是流动性过剩尤其是广义货币M2与GDP的比值节节上扬，意味着经济发展对银行体系的依赖性进一步增强，加剧银行系统的风险。三是目前的流动性过剩相当部分源自外汇占款过多投放，使央行不得不频频动用央行票据、存款准备金率等手段被动对冲，降低了货币政策的独立性，对冲成本也日趋增大。四是流动性以外汇占款投放方式为主，会出现创汇较多的东部地区资金多、创汇较少的中西部地区资金少；创汇较多的第二产业资金多、创汇较少的第三产业资金少等现象，不利于经济结构调整。

　　对居民带来的最大不利影响是，房产、股票等资产价格节节攀升，一方面会加大居民的支出负担，降低居民的消费能力；另一方面资产泡沫化不可能一直持续下去，泡沫破灭会使持有这些资产的居民蒙受巨大损失。

　　从有利的影响看，一是充足的流动性为银行改革赢得了时机。国有商业银行股改前不良贷款率较高，资金充沛有利于银行争取时间消化这些问题。二是充足的流动性为资本市场改革和发展创造了条件。譬如，有利于推进股权分置改革、逐步实现全流通。三是充足的流动性为企业发展减轻了包袱。相对较低的利率水平有利于企业降低融资成本，改善盈利状况。四是充足的流动性为政府行使职能提供了一定的施展空间，想做的事情有钱做。

　　对居民的有利影响直接表现在：投资理财可供选择的余地增加，资本市场、房地产市场的繁荣为投资理财创造了巨大的套利空间和机会。

　　解决治理流动性过剩是项新课题

　　流动性过剩是我国经济发展过程中遇到的新课题。从目前情况看，确有必要采取措施加以收缩，避免其负面影响扩大。

　　首先，改革外汇储备管理体制，切断外汇储备与货币供应的直接联系。目前，我国绝大部分外汇资产集中于央行，并形成官方外汇储备。我们认为，应当改革现行的这种持有者结构。一方面，按照藏汇于民的思路，鼓励企业和居民购买、持有外汇，形成非官方外汇资产；另一方面，实现官方外汇资产持有者的多元化，成立国家外汇投资公司购买、持有外汇，从而减少央行购买、持有的外汇储备规模，从源头上缓解流动性过剩。酝酿中的国家外汇投资公司，就是缓解流动性过剩的良好平台。

　　其次，调整涉外经济金融政策，促进国际收支平衡。譬如，改变奖出(出口)限入(进口)的倾向，改变宽进(流入)严出(流出)的倾向等。在严格资本特别是短期资本流入的同时，拓宽外汇流出渠道，完善人民币汇率形成机制，逐步增强汇率弹性，进一步发挥汇率这只“看不见的手”在促进国际收支平衡中的独特作用。

　　第三，扩大消费需求、建立消费主导的良性经济发展模式，是应对流动性过剩的治本之策。贸易顺差与国内的储蓄投资缺口是一个问题的两个方面，流动性过剩只是这个问题在金融领域的表现。在投资无法充分吸收储蓄的情况下，对投资增长速度的担忧，将加大储蓄投资缺口，增加贸易顺差。解决这个循环怪圈的根本之道，在于提高国内消费。居民消费率近些年有所提高，但不确定性支出的增加使得消费率无法快速上升。因此，单靠提高社会保障程度，不能大幅降低国民储蓄率，更重要的疏导方式，在于消除对居民创业的各种束缚，发展多层次资本市场，建立真正以民生为本的社会。

　　（作者单位：刘继斌 中南民族大学；王溥 湖北日报评论理论部）

来源：湖北日报